Доллар под откос? А вот и нет

НЬЮ-ЙОРК – Недавняя резкая девальвация доллара США вызвала опасения, что он может потерять роль главной мировой резервной валюты. Агрессивная политика монетарного смягчения, проводимая Федеральным резервом США, грозит ещё больше ослабить ключевую валюту мира, а кроме того, наблюдается рост инфляционных ожиданий и цен на золото.

Но, перефразируя Марка Твена, сообщения о преждевременной кончине доллара сильно преувеличены. Слабость доллара в последнее время объясняют краткосрочными, циклическими факторами. В долгосрочной же перспективе ситуация выглядит несколько более запутанной: у доллара есть как сильные, так и слабые стороны, которые со временем могут ослабить, а могут и не ослабить его глобальные позиции.

Главный среди краткосрочных негативных факторов — сверхмягкая монетарная политика ФРС. Поскольку Америка монетизирует свой непрерывно растущий дефицит бюджета, подходы ФРС выглядят намного более мягкими, чем у большинства других крупных центральных банков.

В период роста рыночных аппетитов к рискам доллар обычно слабеет, и наоборот. Именно поэтому его стоимость достигла пика в феврале-марте во время паники, вызванной COVID-19, а затем, начиная с апреля, он начал слабеть, поскольку настроения на рынке улучшились. Кроме того, активация ФРС линий валютных свопов с другими центральными банками смягчила проблему отсутствия долларовой ликвидности, которая толкала валютные курсы вверх в начале кризиса. Сегодня приток глобальных долларов создаёт понижающее давление на курс американской валюты.

Есть и другой фактор: некоторые развитые страны (в Европе и других регионах) и некоторые развивающиеся страны (например, Китай и ряд стран Азии) намного лучше справляются с задачей сдерживания COVID-19, чем США, а это значит, что восстановление экономики в этих странах может оказаться более устойчивым. Американские провалы в сфере здравоохранения и связанная с ними уязвимость экономики вносят дополнительный вклад в ослабление доллара.

Стоит также напомнить, что в период с 2011 года до пандемии доллар укрепился более чем на 30% в номинальном и реальном (с учётом инфляции) выражении. Учитывая зияющий внешний дефицит США и недостаточно высокие процентные ставки, необходимые для его финансирования с помощью притока капиталов, девальвация доллара была нужна, чтобы восстановить торговую конкурентоспособность Америки. Разворот США к протекционизму стал сигналом, что страна предпочитает ослабить доллар для восстановления внешней конкурентоспособности.

Даже в краткосрочной перспективе доллар может снова укрепиться, если (как следует из новейших данных о темпах роста мировой экономики) V-образное восстановление сменится анемичным U-образным восстановлением, не говоря уже о двойном спаде в том случае, если первую волну пандемии так и не удастся поставить под контроль, а вторая волна убьёт восстановление ещё до того, как появятся эффективные вакцины.

Если же говорить о средне- и долгосрочной перспективе, то есть множество факторов, которые способны помочь сохранению глобального доминирования доллара. Доллару будет и дальше приносить пользу широкая система гибких обменных курсов, а также ограниченный контроль за капиталом и ликвидный рынок облигаций. Ещё важнее то, что сегодня просто нет никакой явной альтернативной валюты, которая могла бы служить расчётной единицей, средством платежа и стабильным инструментом сбережения.

Несмотря на пандемические муки, потенциальные годовые темпы роста экономики в США составляют около 2%, что выше, чем в большинстве других развитых стран, где они ближе к 1%. Экономика США сохраняет динамизм и конкурентоспособность во многих ведущих отраслях, таких как технологии, биотехнологии, фармацевтика, медицина и современные финансовые услуги: все они продолжат привлекать приток капиталов из-за рубежа.

Любая страна, стремящаяся занять позиции США, должна будет сначала задаться вопросом, а действительно ли она хочет получить в итоге сильную валюту и соответствующий крупный дефицит счёта текущих операций, который возникает из-за необходимости удовлетворять глобальный спрос на безопасные активы (гособлигации). Такой сценарий выглядит достаточно непривлекательно для Европы, Японии или Китая, где центральным для роста экономики является сильный экспорт. В нынешних обстоятельствах Америка, скорее всего, сохранит свою «непомерную привилегию» в качестве эмитента надёжных, долгосрочных долговых обязательств, которые частные и государственные инвесторы хотят иметь в своих портфелях.

Возникает вопрос, а какие факторы могут со временем подорвать глобальные позиции доллара. Прежде всего, если Америка продолжит монетизировать крупный дефицит бюджета и, тем самым, увеличивать свой крупный внешний дефицит, тогда последующий всплеск инфляции может ослабить доллар и снизить его привлекательность как резервной валюты. Судя по нынешней американской экономической политике, этот риск возрастает.

Другой риск — утрата Америкой геополитической гегемонии, которая является одной из главной причин, почему так много стран в принципе пользуются долларом. Нет ничего нового в том, что валюта страны-гегемона становится мировой резервной валютой. Так было с Испанией в XVI веке, с Голландией — в XVII-м, с Францией — в XVIII-м и Великобританией — в XIX-м. Если в предстоящие десятилетия настанет «китайский век», как его многие уже называют, тогда доллар вполне может зачахнуть по мере подъёма юаня.

Этот процесс может ускориться из-за превращения доллара в оружие с помощью торговых, финансовых и технологических санкций. И даже если американские избиратели выберут в ноябре нового президента, подобная политика, скорее всего, продолжится, потому что Холодная война между США и Китаем — это долгосрочный тренд. Кроме того, как стратегические соперники Америки (Китай и Россия), так и её союзники уже начали процесс диверсификации, постепенно отказываясь от долларовых активов, которые могут быть подвергнуты санкциям или аресту.

Тем временем Китай повышает гибкость своего обменного курса, постепенно ослабляет часть мер контроля за капиталом, создаёт более глубокие долговые рынки. Он сумел убедить растущее число торговых и инвестиционных партнёров использовать юань как расчётную единицу, средства платежа и сбережений, в том числе в валютных резервах. Он строит альтернативу западной системе SWIFT («Общество всемирных межбанковских финансовых телекоммуникаций») и работает над проектом цифрового юаня, который со временем может стать международным. Китайские технологические гиганты создали гигантские платформы электронной торговли и цифровых платежей (Alipay и WeChat Pay), которые другие страны могут использовать в местной валюте.

Итак, позиции доллара пока что выглядят надёжными, однако в предстоящие годы и десятилетия он столкнётся с серьёзными вызовами. Экономическая система Китая (государственный капитализм с финансовым контролем) и его технократически-авторитарный политический режим действительно не выглядят очень привлекательными для стран Запада. Однако китайская модель уже становится весьма привлекательной для многих развивающихся и менее демократических стран. И со временем, по мере расширения экономического, финансового, технологического и геополитического могущества Китая, его валюта может проникнуть в намного большее количество государств мира.